见真章的时刻到来了

生成式AI技术狂飙一年多以后，A股市场的「AIGC概念股」正在经历一场集体的「去泡沫」。

截至9月12日收盘，相比去年的涨幅，今年以来，万得AIGC概念指数(8841660.WI)和ChatGPT概念指数（8841669.WI）已分别下跌30.70%、30.34%，一位科技分析师指出，人工智能指数的回撤主要是由于短期涨幅过大，且大多数标的并没有可观的业绩兑现。

不过，全球人工智能还在飞速发展。2024上半年来，从年初的Sora爆发，开源阵营与闭源阵营的论战，小模型与大模型的并行发展再到各类层出不穷的AI终端发展，为了让大模型落地，新的竞争已经开启了。

借势AI，无论是被写进财报与业务里的新故事，抑或是以概念进行市值管理，尚在发展早期的AI产业似乎给不少公司的未来增加了「奶与蜜」。

过往技术周期告诉我们，AI从不缺炒作故事，只是历经潮水之后，裸泳者终将会浮出水面，这些AIGC概念企业的发展成色究竟如何？哪些上市公司是在蹭热点，缺乏基本面支持？

为了回答上述问题，近期随着A股上市公司2024年半年报全部披露，我们以「万得AIGC概念股」相关55家成分股为核心标的，结合其营收、利润以及研发端相关数据，对这些企业进行了系统化的摸底，我们发现了以下三个基本结论：

1、AI无法雪中送炭，只是锦上添花，大部分的AI相关业务都未对公司当下的业绩表现产生较大的影响。

2、利用AI目前获得短期成效的，大多是家底厚的巨头以及商业模式清晰的企业。

3、大部分公司都强调技术投入，但舍得花钱的并不多。同时，不少公司在严峻的财务表现下，也更需要考虑的是如何花钱。

01 盈利能力堪忧：超七成企业上半年净利同比下滑

在复盘相关企业的具体表现前，首先需要厘清整个AI产业链的布局情况。

简单来说，AI产业链可以分为三部分：上游的算力，中游的模型和数据，以及下游的应用和产品等方向，对应的公司所属行业也可以进一步划分为三块——在上游算力，对应的是一些算力概念股，做的是AI服务器、AI新品以及算力租赁生意；在中游模型和数据，主要是一些AI大模型公司以及数据要素相关产业链公司；在下游应用则更加多元，包括一些游戏、传媒影视以及SaaS软件开发与服务公司。

距离人工智能的第一轮暴炒已经过去，在行业逐步走向AI祛魅的今天，外界关注的第一个问题就是：这些企业真的赚到钱了吗？

拆解A股55家相关AIGC概念股今年上半年的营收与净利表现，我们发现：大多数的AIGC概念股的盈利能力都堪忧。

今年上半年，超七成企业的归母净利实现同比下降，有的跌幅达到了三位数、四位数，亏损持续恶化，增收不增利或既不增收也不增利是常态。

比如，大模型行业里的明星企业昆仑万维（300418.SZ），今年上半年由盈转亏，净利润亏损达3.89亿元，同比下降208.64%；另一家榜上「文生视频」浪潮的企业中文在线（300364.SZ）亏损状况也在加剧，上半年净亏1.5亿元，同比扩大305.03%。

显然，大部分的AI相关业务都未对公司当下的财务表现产生较大的影响，短期内AI无法雪中送炭，只是锦上添花，

另一个问题也随之产生：为什么这些企业赚钱这么难？

我们或许可以从那些「能赚钱」的企业身上找到答案，在55家企业中，仅有约两成、13家企业实现「增收又增利」，它们的「赚钱密码」也摆在了台面上——

• 一类企业是：家底足够厚，或是主营业务护城河足够宽。

• 一类企业是：转型早或是在商业模式上本身足够清晰。

• 一类企业是：规模不大，但与AI的相关性上，有着刚性需求，赛道的短期确定性较强。

第一类家底足够厚的企业，典型如「中字头」的中国移动（600941.SH）和中国电信（601728.SH），还有家电赛道的海尔智家（600690.SH）和美的集团（000333.SZ）。

AI离不开流量和入口，而中国移动和中国电信作为国内运营商，拥有最广泛的客户群体，海尔智家和美的集团有产品与场景入口，可以集成AI技术融入家居生态，主营业务的稳健是这些巨头投入AI的底气所在。

第二类企业则是转型早或是在商业模式上本身足够清晰。从AI落地的场景来看，办公软件、电商等离钱更近的赛道，部分企业也赚到了AIGC的第一波红利。如去年宣布关闭广告业务的金山办公（688111.SH），在办公软件赛道，受益于「卖会员」，也就是订阅服务业务模式的清晰，今年上半年金山办公营收同比增长超11%，净利也同比增长超20%。

因为天然具备数据优势且产业链环节复杂多元，电商也被视为AI最易落地的场景之一，马云曾说过：““AI电商时代刚刚开始，对谁都是机会，也是挑战。”在13家「增收增利」的企业中，焦点科技（002315.SZ）、易点天下（301171.SZ）、返利科技（600228.SZ）都是电商产业链企业，它们有的卖AI工具，有的卖营销方案，有的背靠海内外电商大厂，有的则吃到出海红利。

以面向跨境电商的焦点科技为例，就推出了AI客服等效率类工具，以付费制的形式，公司推出的「AI麦可」降低了外贸交易的门槛。而像易点天下这样的AI营销类企业，也通过较早介入AI大模型，试水文生视频、数字人等应用，推进自身的商业化。

第三类企业则是看似是少了明星AI企业的光环，但在与AI的相关性上，有着刚性需求，赛道的短期确定性较强，典型的一家公司就是吃到数据标注红利的海天瑞声（688787.SH）。

数据是AI时代的关键核心要素，AI在开发过程中需要经历数据采集、清洗、标注等流程，让数据成为AI可用的数据集，特别在数据走向多模态、定制化的趋势下，数据标注的必要性与重要性也逐渐凸显，但需要指出的是数据标注不是什么新兴行业，作为中间层，与底层大模型建设相比，其技术门槛也相对不高，市场也比较分散。

而海天瑞声成立于2005年，也是国内目前唯一一家 A 股上市的人工智能训练数据服务企业 ，在语音标注上有一定的积累。据其财报，目前客户数量已超过1000家，包括阿里、Meta、腾讯、微软、字节等均是其客户。尽管同比实现扭亏，但海天瑞声显然赚到是辛苦钱，上半年归母净利也仅有41.64万元。

海天瑞声同类企业对比， 图源：公司2024年半年报

02 “裸泳者”或已出现：眼看他起高楼，眼看他楼塌了

盈利能力堪忧外，经历了一年多的狂飙，AIGC概念股的热度正在消退，究竟是真概念，还是蹭概念，裸泳者或已出现。

去年，有不少企借势AIGC成为「香饽饽」，但在今年，截至9月12日收盘，我们统计了这55家企业的股价变化发现，年初至今，仅1只个股涨幅超20%，大多数都一片「飘绿」，其中股价跌幅最大是一家名为鸿博股份（002229.SZ）的企业。

熟悉AIGC「卖铲人生意」的，对这家企业一定不陌生。因为傍上英伟达，布局算力生意，这家主营业务为彩票印刷的企业靠着倒卖英伟达的算力和芯片，和百川智能、MiniMax 等明星大模型企业签下算力大单，成为2023年的现象级个股。

但好景不长，2024年4月，鸿博股份火速解聘了旗下负责算力生意的英博数科CEO周韡韡及多位核心高管，据「新浪科技」报道，鸿博股份此前与英伟达等联合筹建的「AI赋能中心」也迎来了变故。

鸿博股份解聘英博数科前CEO周韡韡，图源：公司公告

“眼看他起高楼了，眼看他楼塌了”，或许可以用来形容这家跨界而来的「算力黑马」的无常命运。

不过，除了跨界玩家外，在激烈的市场环境下，一些大模型行业的明星企业过的也没想象中那么好。

典型案例就是万兴科技（300624.SZ）和昆仑万维。

曾对标「国内Adobe」的万兴科技其上半年营收7.05亿元，同比减少1.8%，净利更是同比减少43.99%，首次单季度转亏，增收不增利的原因指向两点：一是成本逐渐走高，二是竞争更加激烈。

在成本方面，大模型是吞金兽，报告期内万兴科技营业成本同比增长32.62%，包括了服务器、AI软件等采购支出。在市场竞争上，今年上半年，受行业内的「价格战」影响，也掀起了新的流量竞争，公司在谈及外部竞争环境时就指出：“外部流量竞争激烈、优质流量获取难度加大”。

AI产品从早期使用者跨越到大众，激进的国产模型厂商在今年开启了一场营销战，以月之暗面为代表的大模型独角兽旗下kimi的出圈也得益于此，营销背后是对流量的渴望，但也带来了高企的营销费用。

上半年，万兴科技的销售费用高达3.65亿元，昆仑万维为9.34亿元，同比增长21%。而据业内人士的预测，这场营销的烧钱大战目前还不会停止，玩家们的获客焦虑依旧会延续。

03 弹药储备：不得不追的研发投入

每一轮技术周期，人们似乎总是高估短期的影响，低估长期的影响。面向未来，一个行业共识在于，无论是家底厚，抑或是家底薄，保持高强度的研发投入是每一个企业都必须面对的课题。

在相关技术上的坚定投入与快速迭代，不仅决定短期的技术商业化能力，从长期来看，它也决定一家AIGC企业能走多远。

在55家AIGC企业中今年上半年的研发费用来看，有16家企业投入超1亿元，占比接近三成；7家企业投入超10亿元，占比约占1成，超百亿的仅有中国移动一家，半年研发费用就花了近120亿元，海尔智家和美的集团等家电龙头在研发端的投入也超过了50亿元。

从研发费用投入前10的企业名单来看，大模型的研发布局速度和广度和研发投入呈现正相关关系——科大讯飞（002230.SZ）、三六零（601360.SH）、金山办公等都十分注重研发投入，从研发强度（研发费用占营收比重）来看，上述企业研发费用占总营收的比重都超过了20%。

不过，研发投入是一回事，如何进一步将研发的钱花在刀刃上，还得看C端和B端AI相关产品、服务与方案的能力，研发是否能转化为实际的商业化，都需要这些企业后续的不断探索与努力。

一些企业已经在探索更有性价比的方案。比如，科大讯飞管理层就提到，未来几年不会大幅度增加重资本的算力投资，科大讯飞将采用如模型蒸馏、裁剪等技术手段形成可商用的大模型版本，用「沿途下蛋」的方式确保在商业化过程中保持强大的市场竞争力。

这也意味着，研发花钱固然重要，但怎么花钱，这就考验各家「花钱的艺术了」。

从风起到祛魅，复盘上述AIGC概念股的起伏，是硬实力还是炒概念，终将会等待时间的检验，这样的铁律在AI 1.0时代已经验证。对更多想要搭载AIGC之风的企业来说，见真章的时刻已经到来了。

参考资料：

1、时代财经：AIGC概念股狂飙一年：谁在裸泳，谁在冲刺？

2、中信证券：AI发展日新月异，国内AI各子板块表现跟踪

3、新浪科技：内斗、解聘、反咬？英伟达抛弃「九倍牛股」鸿博股份

文章来自于微信公众号“硅基研究室”，作者“kiki”